目前，对于中国经济复苏可持续性的担忧正迅速让位于对通胀的担忧。宽松的流动性、温和的政策环境、较低的通胀水平以及强劲的经济增长正在滋生资产价格泡沫，而且这次泡沫可能比2007年的还要大。 流动性2012年前不大可能趋紧 仔细查看中国过去十年的通胀情况发现，CPI通胀走高与流动性状况或总需求的关系不大，而与自然灾害、牲畜疫病、或生猪养殖周期所引起的食品供给短缺的关系要大得多。目前，产能过剩现象将使制造品价格受到控制，激烈的竞争会阻止生产商转嫁更高的成本。因此，鉴于CPI通胀将受到控制，我们认为过剩的流动性将会主要追逐并推高资产价格。 由于政府实施了大规模一揽子刺激计划，今年上半年新开工固定资产投资（FAI）项目计划的投资金额——即未来的投资额——几乎翻了一倍。许多项目都属于大型项目，需要三至五年（甚至更长时间）才能完成。这些项目由地方政府发起，并通过银行获得资金。今年这些项目开发的第一期融资金已完成，但在2010年和2011年可能需要第二期或第三期融资。 因此，突然大幅度紧缩政策不仅会面临来自地方政府的抵触，也会推迟其中部分项目的竣工时间并给银行带来不必要的不良贷款问题。这种代价可能会阻止政策制定者采取激进的紧缩政策。因此，我们相信，流动性状况不大可能在2012年（甚至更迟）之前趋紧。 尽管如此，我们预期，政府会在未来几个月内采取一系列的紧缩政策，以试图给资产市场降温。例如，政府可能会收紧第二套房贷政策、增加用于房地产开发的土地供给、加快IPO步伐、提高印花税，以及加息等。这些措施可能会暂时令投资者感到惊慌，但只要流动性依然宽松，那么名义收入以及利润将会快速增长，并迫使家庭和企业将其增加的财富投资于其它领域，而最有可能的领域将是股票和房地产市场。最终，这些“技术上的”紧缩政策可能只是虚假警报而已。 泡沫在所难免 除宽松流动性外，经济增长提速可能为投资者增添一个参与泡沫的理由。我们预期，增长率会进一步提高：2009年第四季度达到年同比10%，2010年第一季度达到11.0%。另外，由于增加的财富效应促进消费，且不断膨胀的房地产市场刺激房地产投资，因此资产价格通胀将可能进一步推动经济增长。因此，季复一季，投资者可能会受到经济快速复苏的鼓舞，从而对不断膨胀的资产价格泡沫视而不见。 事实上，中国的房地产市场已隐约出现了泡沫，这从上半年全国平均住房价格超过20%的涨幅可看出，今年股市也已出现大幅上涨。 目前，流动性状况为二十年来最为宽松的，而且这种状况可能会持续存在。我们现在可能正处于一个资产价格也许会超调的环境中。换而言之，一场泡沫在所难免，并且只会越来越大——甚至可能会超过2007年出现的泡沫。尽管投资者可能会发现这是个很好的投资获利的机会（只要在泡沫破灭之前撤离），但对政策制定者而言，鉴于其可能无法及时退出当前的宽松政策，因此需要开始考虑如何收拾泡沫破灭之后的残局。